ธนาคารกลางญี่ปุ่นเผชิญภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออก ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลพุ่งทำสถิติใหม่ต่อเนื่อง

5-12-2025

  ธนาคารกลางญี่ปุ่นกำลังติดหล่มทางนโยบาย เนื่องจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่พุ่งสูงเสี่ยงทำลายกระบวนการปกตินโยบายการเงินที่เพิ่งเริ่มดำเนินการ ธนาคารกลางญี่ปุ่นต้องเผชิญกับทางเลือกที่ยากลำบาก: เดินหน้าขึ้นดอกเบี้ยต่อไป ซึ่งเสี่ยงทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรพุ่งสูงยิ่งขึ้นและทำให้เศรษฐกิจที่อ่อนแรงอยู่แล้วชะลอตัวมากขึ้น หรือหยุดขึ้นดอกเบี้ย — หรืออาจลดดอกเบี้ย — เพื่อพยุงการเติบโต แต่ต้องเสี่ยงกับเงินเฟ้อที่อาจเร่งตัวขึ้นอีก

   พันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นปรับตัวขึ้นทำระดับสูงสุดใหม่ตลอดเดือนที่ผ่านมา เมื่อวันพฤหัสบดี อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปี แตะระดับสูงสุดที่ 1.917% ซึ่งเป็นระดับแข็งแกร่งที่สุดนับตั้งแต่ปี 2007 อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 20 ปีเพิ่มขึ้นถึง 2.936% ซึ่งไม่เคยเห็นมาตั้งแต่ปี 1999 ขณะที่พันธบัตรอายุ 30 ปีแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 3.436% ตามข้อมูลของ LSEG ย้อนหลังถึงปี 1999

  ญี่ปุ่นได้ยกเลิกนโยบายควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน (YCC) ในเดือนมีนาคม 2024 ซึ่งเคยจำกัดอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีไว้ที่ประมาณ 1% โดยเป็นส่วนหนึ่งของกระบวนการปรับนโยบายการเงินให้กลับสู่ภาวะปกติ ซึ่งรวมถึงการยุตินโยบายดอกเบี้ยติดลบที่ยาวนานที่สุดในโลกด้วย

  มักดาลีน เตียว หัวหน้าฝ่ายวิจัยตราสารหนี้ประจำเอเชียของ Julius Baer กล่าวว่า การออกพันธบัตรใหม่วงเงิน 11.7 ล้านล้านเยนเพื่อสนับสนุนงบประมาณเสริมของนายกรัฐมนตรี ซาเนะ ทาคาอิจิ มีขนาดใหญ่กว่าการออกพันธบัตรภายใต้รัฐบาลชุดก่อนของชิเกรุ อิชิบะในปี 2024 ถึง 1.7 เท่า

“เรื่องนี้สะท้อนถึงความยากลำบากที่รัฐบาลต้องเผชิญในการสร้างสมดุลระหว่างมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจกับการรักษาวินัยทางการคลัง” เตียวกล่าว

ผลกระทบต่อทั่วโลก?

   ในเดือนสิงหาคม 2024 การเทขายสินทรัพย์ที่ได้รับทุนจากการกู้เงินเยน (carry trades) เนื่องจากการขึ้นดอกเบี้ยเชิงเข้มงวดของ BOJ และข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐที่อ่อนแอ ได้ทำให้ตลาดหุ้นทั่วโลกดิ่งลง โดยดัชนี Nikkei ของญี่ปุ่นร่วง 12.4% ถือเป็นวันเลวร้ายที่สุดนับตั้งแต่ปี 1987

  คำว่า “carry trade” หมายถึงการกู้ยืมด้วยสกุลเงินที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำเพื่อนำไปลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า โดยเงินเยนมักเป็นสกุลหลักที่ใช้ในกลยุทธ์นี้ เนื่องจากญี่ปุ่นเคยใช้นโยบายดอกเบี้ยติดลบมาเป็นเวลานาน

  ปัจจุบัน อัตราผลตอบแทนของญี่ปุ่นที่เพิ่มขึ้นได้ลดช่องว่างของส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยลง ทำให้เกิดความกังวลเกี่ยวกับความเป็นไปได้ของแรงเทขาย carry trade อีกรอบและการไหลกลับของเงินทุนเข้าสู่ญี่ปุ่น อย่างไรก็ตาม ผู้เชี่ยวชาญมองว่าโอกาสเกิดเหตุการณ์ซ้ำรอยวิกฤติในปี 2024 นั้นมีไม่มาก

  “จากมุมมองระดับโลก การลดลงของส่วนต่างอัตราผลตอบแทนระหว่างญี่ปุ่น–สหรัฐ ทำให้ความน่าสนใจของ carry trade ที่ใช้เงินเยนลดลง แต่เราไม่คาดว่าจะเกิดการเทขายครั้งใหญ่แบบปี 2024 ... สิ่งที่คาดว่าจะเกิดคือความผันผวนเป็นช่วง ๆ และการลดการใช้เลเวอเรจอย่างเลือกสรร โดยเฉพาะหากความแข็งค่าของเยนเร่งต้นทุนการระดมทุน” มาซาฮิโกะ ลู นักกลยุทธ์ตราสารหนี้อาวุโสของ State Street Investment Management กล่าว

  ลูระบุว่า กระแสโครงสร้างที่ขับเคลื่อนโดยการจัดสรรของผู้ลงทุนรายย่อย เช่น กองทุนบำนาญ ประกันชีวิต และบัญชี NISA (Nippon Individual Savings Account) ทำให้การถือครองของต่างชาติมีความมั่นคง จึงทำให้การไหลกลับของเงินทุนขนาดใหญ่เป็นไปได้ยาก

   จัสติน เฮง นักกลยุทธ์อัตราดอกเบี้ยประจำภูมิภาคเอเชีย–แปซิฟิกของ HSBC เห็นด้วยว่า นักลงทุนญี่ปุ่นยังไม่แสดงสัญญาณว่าจะนำเงินทุนกลับประเทศ และยังคงเป็นผู้ซื้อสุทธิตราสารหนี้ต่างประเทศ

  ตั้งแต่เดือนมกราคมถึงตุลาคม 2025 นักลงทุนญี่ปุ่นซื้อพันธบัตรต่างประเทศรวม 11.7 ล้านล้านเยน ซึ่งสูงกว่าการซื้อทั้งหมดในปี 2024 ที่ 4.2 ล้านล้านเยนอย่างมาก ตามข้อมูลของ HSBC การเพิ่มขึ้นนี้ส่วนใหญ่เกิดจากธนาคารทรัสต์และผู้จัดการสินทรัพย์ที่ได้รับประโยชน์จากเงินทุนของผู้ลงทุนรายย่อยภายใต้โครงการลงทุนที่ยกเว้นภาษีของรัฐบาลญี่ปุ่น

  “เราคาดว่าต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงที่ลดลงต่อเนื่องจากการปรับลดอัตราดอกเบี้ยของ Fed ต่อไป น่าจะกระตุ้นให้นักลงทุนญี่ปุ่นเปิดรับการลงทุนในพันธบัตรต่างประเทศมากขึ้นด้วย” เฮงกล่าว

ที่มา CNBC