ราคาทองพุ่งแรง ‘ฟองสบู่’ หรือสัญญาณ“เปลี่ยนยุคการเงินโลก”? หลังยึดทุนสำรองรัสเซียแบงก์ชาติทั่วโลก กลับสู่ 'ทองคำ' เลี่ยงการถูกยึด

8-12-2025

   สำนักข่าวรอยเตอร์ รายงานว่า ราคาทองคำปรับตัวขึ้นแรงกว่าปกติจนเริ่มแสดงพฤติกรรมคล้ายฟองสบู่ โดยปีนี้ราคาทองในหน่วยดอลลาร์สหรัฐปรับเพิ่มขึ้นมากกว่า 60% ซึ่งเป็นผลงานรายปีดีที่สุดในรอบ 46 ปี และเมื่อปรับด้วยเงินเฟ้อ ราคาทองในปัจจุบันถือว่าแพงที่สุดเท่าที่เคยมีมา คำถามจึงอยู่ที่ว่า สิ่งที่เกิดขึ้นเป็นเพียงฟองสบู่รอบใหม่ หรือสะท้อน “การเปลี่ยนกระบวนทัศน์” (paradigm shift) ครั้งสำคัญของระบบการเงิน 

  ทองคำถูกมองมายาวนานว่าเป็น “ที่เก็บมูลค่า” ถาวร และหากมองย้อนหลังจะพบว่าราคาทองมักสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของระบอบการเงินในแต่ละยุค ทองถูกปรับฐานขึ้นครั้งใหญ่หลังวิกฤตเครดิตล่มในทศวรรษ 1920 และพุ่งขึ้นอีกระลอกช่วงครึ่งหลังทศวรรษ 1970 ในยุค “เงินเฟ้อครั้งใหญ่” (Great Inflation) ก่อนจะซบเซายาวราวสองทศวรรษเมื่อเงินเฟ้อถูกกดลงและดอกเบี้ยที่แท้จริงอยู่ในระดับสูง หลังจากธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ภายใต้การนำของอลัน กรีนสแปน (Alan Greenspan) หั่นดอกเบี้ยในช่วงต้นทศวรรษ 2000 ทองก็เข้าสู่ตลาดกระทิงยาว และในยุคดอกเบี้ยแทบเป็นศูนย์ควบคู่กับมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) ระหว่างปี 2008–2022 ราคาทองอาจผันผวนแต่แนวโน้มโดยรวมยังคงไต่ขึ้น 

  ก่อนเข้าสู่ทศวรรษนี้ นักวิเคราะห์ส่วนใหญ่เชื่อกันว่า ราคาทองเคลื่อนไหวในทิศทางตรงข้ามกับ “ดอกเบี้ยจริงระยะยาว” จึงไม่แปลกที่ทองร่วงแรงในปี 2022 เมื่อธนาคารกลางทั่วโลกขึ้นดอกเบี้ย aggressively และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับสูงขึ้น แต่หลังจากนั้นสิ่งที่ไม่คาดคิดก็เกิดขึ้น: ทองเริ่มพุ่งแบบเกือบเป็นเส้นโค้งเอ็กซ์โพเนนเชียล ทั้งที่เงินเฟ้อกลับตัวลงและยีลด์พันธบัตรที่ปรับด้วยเงินเฟ้อขยับขึ้น 

  แดเนียล โอลิเวอร์ (Daniel Oliver) จาก Myrmikan Capital บริษัทลงทุนในเหมืองทองขนาดเล็ก มองว่าการเปลี่ยน “โหมด” ครั้งนี้มีจุดเริ่มจากการตัดสินใจของประธานาธิบดีโจ ไบเดน (Joe Biden) ที่สั่งยึดทุนสำรองเงินตราต่างประเทศของรัสเซีย หลังวลาดิมีร์ ปูติน (Vladimir Putin) บุกยูเครนในเดือนกุมภาพันธ์ 2022 เหตุการณ์ดังกล่าวสั่นคลอนฐานของระบบการเงินนานาชาติที่ผูกกับดอลลาร์สหรัฐในฐานะแกนกลาง ทำให้ผู้จัดการทุนสำรองของธนาคารกลางหลายแห่งเริ่มมองหา “สินทรัพย์สำรอง” ที่ไม่สามารถถูกยึดได้ และไม่ใช่หนี้หรือตราสารของรัฐอื่น จุดหมายที่พวกเขาหันกลับไปคือ “สินทรัพย์สำรองดั้งเดิม” อย่างทองคำ 

  ตลอดสามปีที่ผ่านมา ธนาคารกลางทั่วโลกซื้อทองคำรวมกันมากกว่าพันตันต่อปีต่อเนื่อง และ Goldman Sachs คาดว่าการซื้อทองในภาคทางการจะดำเนินต่อไปในปีหน้า โดยยังเหลือธนาคารกลางในประเทศเศรษฐกิจเกิดใหม่อีกหลายรายที่ถือทองในสัดส่วนต่ำเมื่อเทียบกับทุนสำรองทั้งหมด ตัวอย่างเช่น ต้นปีนี้ตัวเลขทางการระบุว่าทองคำคิดเป็นเพียง 6.5% ของทุนสำรองเงินตราต่างประเทศของจีน ทั้งที่นักวิเคราะห์จำนวนมากเชื่อว่าปักกิ่งถือทองจริงมากกว่าที่ประกาศอย่างมาก 

  หากมองกราฟราคาทอง 3 ปีล่าสุด ก็ชวนให้คิดถึงฟองสบู่การลงทุน แต่สิ่งที่ต่างจากฟองสบู่ทั่วไปคือ “ความคึกคะนองไร้เหตุผล” ยังไม่ปรากฏ นักลงทุนเก็งกำไรส่วนหนึ่งกำลังหมกมุ่นอยู่กับคริปโตเคอร์เรนซีและสินทรัพย์ที่เกี่ยวกับปัญญาประดิษฐ์มากกว่าทอง ขณะที่ปริมาณทองที่ถูกถือผ่านกองทุน ETF ยังต่ำกว่าจุดสูงสุดในเดือนตุลาคม 2020 ราว 10% ตามข้อมูลของซีซาร์ ไบรอัน (Caesar Bryan) ผู้จัดการพอร์ต Gabelli Gold Fund นอกจากนี้ จำนวนหน่วยลงทุนในกองทุน VanEck Gold Miners ETF ที่ลงทุนในหุ้นเหมืองทอง–เงิน ยังลดลงประมาณหนึ่งในสามจากระดับสูงสุดในปี 2020 

  ไบรอันชี้ว่า วอลล์สตรีทยังไม่ตื่นเต้นกับอนาคตของทองมากนัก โดยราคาเป้าหมายเฉลี่ยของนักวิเคราะห์สำหรับปี 2028 ต่ำกว่าราคาสปอตปัจจุบันเกือบ 1,000 ดอลลาร์ เขาเปรียบเทียบว่าตลาดกระทิงทองคำในทศวรรษ 1970 มีความผันผวนสูงและเกิดการย่อตัวแรงหลายระลอก ทำให้นักลงทุนทองยุคนี้จำนวนมากเฝ้ารอการปรับฐาน แต่จนถึงขณะนี้ การอ่อนตัวระยะสั้นทุกครั้งกลับถูกซื้อคืนอย่างรวดเร็ว หลังผ่านตลาดขาขึ้น–ขาลงมาหลายรอบในรอบสี่สิบปี ไบรอันยอมรับว่า “รอบนี้ให้ความรู้สึกต่างออกไป” 

  เมื่อเทียบสภาพแวดล้อมการเงิน–การคลังระหว่างฟองทองปี 1979 กับปัจจุบัน ภาพที่ได้แทบตรงกันข้าม ปลายยุค 1970 สหรัฐฯ ยังเป็นเจ้าหนี้สุทธิรายใหญ่ของโลก แต่ทุกวันนี้กลายเป็นลูกหนี้รายใหญ่ที่สุดของโลก ในเวลานั้นหนี้รัฐบาลสหรัฐฯ อยู่ราว 30% ของ GDP แต่ตอนนี้สูงเกือบสี่เท่า ตลอดสามปีที่ผ่านมา ขาดดุลการคลังสหรัฐฯ เฉลี่ยอยู่แถว 6% ของ GDP หรือราวสี่เท่าของระดับปี 1979 

  ปลายปี 1979 อัตรา Fed Funds อยู่ที่ราว 14% และยังมีแนวโน้มขาขึ้น ขณะที่ปัจจุบันดอกเบี้ยนโยบายอยู่ต่ำกว่า 4% และอยู่ในทิศทางลดลง อดีตประธานเฟด พอล โวลเกอร์ (Paul Volcker) เป็น “สายเหยี่ยวเงินเฟ้อ” ที่กล้ายกดอกเบี้ยสูงเพื่อดักเงินเฟ้อ ขณะที่ประธานาธิบดีโดนัลด์ ทรัมป์ (Donald Trump) ส่งสัญญาณชัดว่าไม่ได้มองหาแนวทางแบบนั้นสำหรับประธานเฟดคนใหม่ อีกทั้งระดับหนี้และเลเวอเรจในระบบการเงินสหรัฐฯ รวมถึงราคาสินทรัพย์ที่สูง ทำให้การพยายามเดินตามแนวโวลเกอร์มีแนวโน้มจะนำไปสู่ “อุบัติเหตุทางการเงิน” 

  โอลิเวอร์จาก Myrmikan ยังเปรียบเทียบงบดุลของ Fed ว่าต่างกันมากในสองยุค ปี 1979 สินทรัพย์ของ Fed ส่วนใหญ่เป็นพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น และด้วยราคาทองที่ปรับขึ้นสูง มูลค่าทองคำในครอบครองของเฟดจึงมากกว่าหนี้การเงินที่เป็นภาระของธนาคารกลาง แต่ปัจจุบันงบดุลของ Fed เต็มไปด้วยตราสารระยะยาว รวมถึงพันธบัตรที่มีสินเชื่อที่อยู่อาศัยเป็นหลักประกัน (MBS) ซึ่งสร้างขาดทุนทางบัญชีจำนวนมากในช่วงปีหลัง ๆ แม้มูลค่าในตลาดของทองสำรองเฟดจะเพิ่มขึ้น แต่ก็ครอบคลุมภาระผูกพันทางการเงินได้เพียงราว 16% ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยทางประวัติศาสตร์มาก 

  จากปัจจัยเหล่านี้ จึงไม่เกินเลยที่จะตีความว่าราคาทองที่ไต่ขึ้นได้สะท้อนความไม่แน่นอนด้านการคลัง การเงิน และภูมิรัฐศาสตร์ในภาพรวม แต่หากต้องการให้ตลาดขาขึ้นเดินหน้าต่อไปอย่างยั่งยืน ระบบยังต้องเกิด “การเปลี่ยนกระบวนทัศน์” อีกชั้นหนึ่ง กล่าวคือ แม้ธนาคารกลางจะเพิ่มสัดส่วนทองในทุนสำรองขึ้นมากแล้ว แต่นักลงทุนเอกชนส่วนใหญ่ยังแทบไม่เพิ่มน้ำหนักทองในพอร์ต ซึ่งในมุมมองของบทวิเคราะห์ถือเป็น “ความผิดพลาดราคาแพง” 

  Goldman Sachs ประเมินย้อนหลังว่าพอร์ตการลงทุนที่ “เหมาะสมที่สุด” ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา จะต้องถือทองมากถึง 50% ของสินทรัพย์ทั้งหมด ขณะที่ผู้จัดสรรสินทรัพย์ส่วนใหญ่ยังมองพันธบัตรรัฐบาลเป็นสินทรัพย์ปลอดภัยเพื่อชดเชยความผันผวนของหุ้น แต่ในช่วงไม่กี่ปีหลังมานี้ พันธบัตรกลับเคลื่อนไหว “ไปทางเดียวกับหุ้น” มากขึ้น กล่าวคือ ในช่วงตลาดปั่นป่วน ทั้งหุ้นและบอนด์มักร่วงพร้อมกัน ในทางกลับกัน ทองกลับป้องกันพอร์ตได้ดีกว่า เช่น ในไตรมาสแรกของปีนี้ที่ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ร่วงลง ราคาทองกลับขยับสูงขึ้น 

   ผู้สนับสนุนทองคำมักย้ำว่า ทองเป็น “สินทรัพย์ไร้ความเสี่ยงที่แท้จริง” เพียงชนิดเดียว เพราะไม่ใช่หนี้ของฝ่ายใดและไม่ถูกพิมพ์เพิ่มอย่างไร้ขีดจำกัด ในปัจจุบัน นักลงทุนรายย่อยส่วนใหญ่ยังถือทองในสัดส่วนที่น้อยมาก หากมี “ความคึกคะนองอย่างมีเหตุผล” เพิ่มขึ้นเพียงเล็กน้อย ทองคำก็อาจเข้าสู่ช่วงไต่ระดับขึ้นรอบใหม่อย่างรุนแรงได้อีกครั้ง

---

IMCT NEWS

ที่มา https://www.reuters.com/commentary/breakingviews/golds-bubble-behaviour-may-signal-paradigm-shift-2025-12-05/